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案例中提示的核心内容旨在为您解析市场上风起云涌的互联网金融公司的典型代表成功在美上市背后的“奋斗史”及商业模式。适合于互金公司拟上市企业家、投资机构、投行从业人员及行业专家学者学习参考。
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摘要 本文将通过对业内争议颇大的互金公司——趣店集团为例，以其日前在纽交所成功上市分析趣店模式背后的金融逻辑和行业道德，重点解析了趣店的四大资金来源和以消费金融为主的业务模式以供读者思考讨论。
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一、 背景
2017年，以网贷为代表的互金公司出海IPO动如潮涌。P2P公司信而富登陆纽交所、互联网保险公司众安在线登陆港交所、国内多家互联网金融公司在筹划出海上市，不少正在接受券商辅导阶段。
2016年以来，互金行业里尤其是网络信贷类公司业绩增长迅速，催生出上市机遇；而对曾花大力布局互金的资本来说，也到了要丰收的季节。
在互金的百舸争流中，“带着几杆枪，一直在寻找方向”的罗敏已经成为新的创业偶像，“三年半”、“百亿美金市值”等字眼成为其逆袭神话包装全身。如果就商业社会运转的逻辑来说，他有资格获得这个评价。然而，时至今日，界内界外对于他和他创造的故事仍旧一边倒，他就是满是黑历史的趣店的CEO。
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二、靠“校园贷”上位，众人口诛笔伐
趣店，这家短短一年之间，市值翻了10倍，从2015年的亏损2.33个亿到2017年盈利9.74个亿，在金融领域赶超一切的造富神话互金公司，对投资人来说，它无疑是一家伟大的公司，然而对于金融行业和普遍大众，它从过去到现在，从里到外，从商业模式和经营理念都得不到待见。据悉，目前趣店总市值约为106.89亿美元，不仅远高于先它上市的宜人贷、信而富等同类型公司，更一举赶超了国内不少城商行、农商行。目前，仅在A股、港股两大交易市场上，中国境内上市银行的市值不及趣店的就至少有18家。
而趣店究竟是依靠什么才能在公司成立短短三年内高调上市？而其短时间内谋得“暴利”的缘由也正是公众关注及讨伐的重点。
趣店的前身是“趣分期”，创办之初，它借激进的“地推”在校园市场中经营学生消费贷业务，校园贷疯狂蔓延的时候，也是趣店用户体量膨胀的高峰期。但很快，这个模式便爆发了致命危机。一桩桩校园贷命案接连发生，裸贷等丑闻频见报端，随着相关监管政策出台，校园贷在一片讨伐声中被肃清。这也成为趣店所在的行业无法抹去的“黑色”。许多校园网贷平台将重点转向消费贷和现金贷这两块业务。创始人兼CEO罗敏也抓住机会在形势动荡下将趣风期改名为趣店，试图洗白上岸。
主营产品
根据招股说明书的披露，趣店集团主营依靠两款产品，即现金贷（来分期）和消费贷（趣分期）。即使转型为现金贷，趣店也一直摇曳在合法性的边缘。而人们对于它的两大业务纷纷扣上了 “暴利”和“暴力”的帽子，本就属于高危且缺乏安全感的行业，加之高额的利息、天价的违约金和粗暴的催收引发了大家对现金贷与消费分期的激烈讨论。
简单来说，在互联网平台上提供无担保、无抵押、无场景的信用贷款产品正是趣店的主营方向。单就这句话来看，已是风险重重。
现金贷，，业内对此比较一致的看法是，专指1个月以内的小额贷款，套用了欧美发薪日贷款（payday loan）的特征（不超过30天的极小额极短期借贷）。可以理解为支付宝上的借呗，指纯线上，不限用途的小额信用贷款业务；消费分期则类似于花呗，京东白条，是基于具体的消费场景分期付款，如教育、医疗、买手机等。
从趣店招股说明书可以看到，他们的借款周期平均为两个月，也就是一个月之内的借款占了主要部分，因此把趣店称为现金贷（payday loan）公司，并不为过。
用户群体
而类似于趣店的消费金融公司、互联网金融平台推出的消费贷与银行不同，平均借款金额普遍是几千元，针对的用户是传统金融机构"照顾"不到的"长尾"人群，主要以三线以下城市人群为主(多元化职业)，二线以上城市进城务工人员(基础服务业：餐饮从业快递从业制造从业等)，毕业两年内的学生(低收入白领蓝领等)。
这类人群主要的特点是：80%的客户在生活中平均2个月借一次钱；70%的客户一年中超过3次迟发工资；44%的客户会提前主动还款；70%的客户连续两个月有借款需求；收入水平80%的人低于5000元/月.。在电商平台，80后、90后则依靠支付宝"花呗"、京东"白条"等产品，正在逐渐养成贷款消费的习惯，现在平均每4个90后中就有一个人在用"花呗"。而以上群体在社会上的现状为——基数众多！非常多！
说实在的，剥离互联网金融技术的外衣，趣店就是做的一种互联网次级贷款——高利息小额借贷生意，而主要面向的客户消费群体是一群消费水平超出了消费能力的低收入群体，他们普遍无积蓄、资产情况低下、没什么自律自控的能力、在生活的压力中急需四处借款，而这样的人，又是社会上基数最大的一类之一，不得不说，趣店的客户定位成就了今日的它。
而目前与趣店相类似的网贷公司或平台我们择选典型的几家进行梳理比较：
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三、趣店不 “有趣”，声声讨伐中高调IPO
（一） 趣店融资历程
虽说口碑不佳，公司历程又短，可趣店的模式和可利之处还是吸引了不少投资者，一些投资者的激进偏好刚好与趣店“相得益彰”，我们先抛去长期利益不讲，这些早期的投资者在短期内的确大尝甜头。
2014年3月，趣店集团获得数百万人民币天使轮融资。
2014年4月，趣店集团获得蓝驰创投数百万美金A轮融资。
2014年8月，趣店获得千万美金B轮融资。
2014年12日，趣店完成数千万美金C轮融资。
2015年4月，趣店宣布完成1亿美金D轮融资。
2015年8月，趣店获得约2亿美金E轮融资。
2016年7月，趣店完成30亿元人民币Pre-IPO首轮融资。
（二）趣店上市当日创奇迹
美东时间2017年10月18日早上，罗敏出现在纽交所门前，他带着趣店的故事而来，带着这个中国普遍不看好的互金公司前来。国内各界纷纷做好了看他笑话的准备，几乎没有人认为他能够成功在美上市。然而一切都是令人惊讶的，趣店的IPO成功了，纽交所敲钟打开了这一新故事的开始。
美东时间9:30，美股开盘，趣店开始场内竞价。按照美股IPO的惯例，新股大约会在开盘一个小时后公开交易。
国内，期待已久的业内人士纷纷互相询问，不是开盘了吗？怎么还没有开始交易？而意料之中的是，看衰成为主流观点。
10:30，场内机构席位的价格区间给到了32美金到35美金之间，买卖双方还没有达成一致意见。半个小时后，趣店开始公开交易，开盘价高达34.35美元，市值高达113亿美元。
当股价逐渐上扬，所有人都屏住呼吸。远隔大洋，诟病无数的趣店，竟然把所有业内的判断和猜测都丢在身后，在纽交所证明了自己，市值冲上了使人惊讶的数字。
到16:00点，美股收盘， 趣店当日最终收盘价为每股29.18美元，相比开盘价下跌15%，对应市值96亿美金。当日换手率最终高达89.26%。
国内的互联网行业早已一片哗然。趣店成为在美上市市值最高的中国互联网金融公司，远超宜人贷和信而富。这一天，对于趣店来说是历史性的一刻，对于国内各界来说，也是不愿相信却不得不接受现实的一刻。
已上市的互金公司情况如下：
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四、又是背靠阿里的好伙伴
舆论对趣店一边倒地狂怼的原因，除了牵扯校园贷的道德社会问题，还因为趣店对于蚂蚁金服的抱大腿关系。
笔者发现，趣店不论是获客、风控、划扣，还是品牌知名度及后续发展计划，都严重依赖蚂蚁金服，一旦蚂蚁金服调整跟趣店的合作策略，趣店的业务势必将遭受极大的影响。
根据招股书显示，蚂蚁金服为趣店的战略合作伙伴。2015年11月，支付宝开始成为趣店的流量入口，为趣店开放了数个获客入口，提供了绝大多数的活跃客户，显著助推了趣店业务的快速增长。同时，芝麻信用分帮助趣店筛选客户，提高风控能力；审核通过的客户，借款和还款均需通过支付宝进行。可以说，趣店把自己牢牢绑在了蚂蚁金服这艘大船上，在获得流量、风控等方面便利的同时，也深深受制于蚂蚁金服。
在招股书中，趣店将“维系和提升与蚂蚁金服之间的合作伙伴关系”视为挑战，在风险提示这一栏，更是用大篇幅描述了由于蚂蚁金服的策略变化引起的风险。
举例：自2016年起，支付宝的趣分期入口就是趣店最主要的活跃客户，特别是重复借客户的来源，最重要的是，这项服务是免费的，但是这项合作已于今年2月到期。根据今年8月趣店与支付宝重新签订的合作协议，这项服务已经开始收费了。趣店担忧，如果此项费用增加，将不可避免影响到其的收入；
今年3月，趣店又和蚂蚁金服旗下的产品“借呗”达成合作，通过借呗平台获客，并向蚂蚁金服支付服务费用。趣店认为，虽然此项合作能增加获客，但是也给利润造成了一定损害。但更为不利的是，蚂蚁金服旗下的“花呗”和“借呗”，客户群体跟趣店有一定程度上的重合，或将成为趣店的直接竞争对手；
同时，芝麻信用作为征信工具，也存在变数。一旦蚂蚁金服终止与趣店的合作，或者芝麻信用本身受制于政策影响不能再为趣店提供用户信息，那么将会对趣店的风控体系乃至逾期表现产生巨大影响。
除此之外，由于跟蚂蚁金服进行了全方面地、深入地合作，趣店的声誉也将极大受到蚂蚁金服的影响。一旦蚂蚁金服声誉受损，可以预见也会对趣店声誉造成影响。
尽管如此，趣店并没有“下船”的打算，仍将致力于与蚂蚁金服进行更多方面的合作。比如与蚂蚁金服合资成立Qu Campus公司，并正在与蚂蚁金服协商探索更多合作的机会。
看来，趣店是要将自己与蚂蚁金服更为牢固地捆绑起来，与其激进的公司性质一样，风格总是充满风险。
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五、趣店资金来源四重奏
面对超大规模的客户体量，趣店庞大的资金需求也成了笔者关注的重点，仅仅创业三年的公司哪来这么多资金去维系并满足它的业务需求呢？阅读趣店集团的招股说明书不难发现。
截至2017年6月末，趣店资金来源中的自有资金占比降至44.5%，为170.25亿元；来自信托的资金55.57亿元，占比14.6%；表外交易28.15亿元，占比7.4%；与P2P平台合作资金127.92亿元，占比33.5%。
作为一家本身并无发放贷款资质的公司，趣店究竟是通过什么模式实现高额贷款交易量的？短短三年间，他积累了大量的客户群体，这背后又是什么样的资金来源在支撑着它一步步羽翼渐丰的呢？
拨开利润丰厚的迷雾与坏账高企的争议，趣店在现金贷和消费贷领域内也算是行业的一个典型缩影了，基本涵盖了现金贷及消费贷领域的主要模式。从本质上看这类公司的资金来源主要有四类，包括银行、消费金融公司、P2P、小额贷款公司。
而趣店的信贷资金来源主要分为三部分，其一是由合作机构供资，其二是自有资本，其三是表外交易。这其中，合作机构的资金又分为两类，分别是转移给机构融资伙伴的信贷额度（通过P2P平台）和通过信托资助的信贷额度（通过信托贷款）。表外交易主要是由银行、消费金融公司等直接向借款人提供资金，借款人向这些机构偿还本金和利息。
趣店的招股书显示，其2014年至2017年上半年的信贷交易总额分别为5.78亿元、42.54亿元、322.31亿元、382.06亿元。其业务从2014年起步，最初资金主要来自于与P2P平台的合作，当时这部分资金占比达88.6%，自有资金仅占11.4%；2015年沿用这一模式，但自有资金比例提升至25.7%。2016年趣店开始拓宽资金获取渠道，引入信托和表外交易资金，扩大自有资金比例，同时缩减与P2P平台合作资金的比例。2015年是其自有资金占比的高峰，达60.6%，总额195.23亿元；2017年6月末自有资金占比降至44.5%，为170.25亿元。其余资金渠道的情况为，截至2017年6月末，来自信托的资金55.57亿元，占比14.6%；表外交易28.15亿元，占比7.4%；与P2P平台合作资金127.92亿元，占比33.5%。
基于四大类资金来源，笔者带大家一一探寻趣店的模式：
（一）机构直接提供融资资金
这类机构为银行和消费金融公司，对应为上述表外交易模式。
银行一般是最常见的资金出借方，举例：据招股书显示，2017年4月，趣店与某家银行签订合作协议，提供最高20亿元资金。借款模式为，由大数据模型进行评估，银行筛选潜在的银行覆盖不到的借款人，对其申请进行审查并批准信贷额度。由银行直接向借款人提供贷款，借款人在支付宝账户中收到资金，后续直接向银行还款付息，银行扣除其本金和费用后，其余部分返还趣店。如果借款人出现违约，由趣店向银行偿还全部损失。
同理，趣店与消费金融公司的合作亦是如此。举例：2016年9月趣店与消费金融公司签订合作协议，由消费金融公司直接向借款人贷款。目前，与趣店合作的消费金融公司包括苏宁消费金融。如果从支付宝入口进入趣店的“来分期”现金贷业务并借款，所显示协议的出借方即为苏宁消费金融。苏宁消金VB铵盐的是资金放款方，趣店的角色是导流方，借款由趣店承担担保责任并全额兜底，苏宁收取利息，一般在9%-13%不等，趣店收取服务费，在3%-10%不等。
据招股说明书显示，第一类机构资金的来源运行情况截至2017年6月末，趣店通过银行及消费金融公司融资28.15亿元，趣店承担的融资担保责任为960万元。截至该时点，趣店共承担表外的违约金额达到1140万元。
（二）通过信托融资
信托融资资金来源一类是包括银行、资产管理公司等机构在内的资金提供方通过趣店与信托公司合作，设立信托间接向借款人提供信贷。由信托作为贷款主体向借款人发放贷款，借款人直接向信托偿还本金和利息，如果出现坏账，由趣店补足。第二类来自趣店自有资金，由信托作为通道进行助贷。
截至2017年6月30日，走信托渠道助贷的交易金额为137.63亿元，其中第一类55.48亿元，第二类81.88亿元。多数信托采用结构化设计，趣店认购次级份额，优先和次级的比例多为5：1或6：1。
根据搏实数据统计，2017年以来，中航信托、厦门信托、渤海信托等公司曾发行以趣店消费贷款为标的的集合信托。这部分资金成本通过在信托资金端给投资人的收益，渤海信托的产品预期收益率为6.5%，中航信托产品优先级预期收益率为7.25%。
（三）与P2P平台合作模式
趣店从2006年12月开始与P2P平台合作，将某些信贷额度下的支付权利转让给平台，由P2P平台提供资金。
具体方式为：先以自有资金向借款人支付贷款，再根据合作平台规定的标准筛选出部分债权，打包成资产包转给合作平台。趣店当时选择合作伙伴的一个重要标准是谁的成本低。但在这个过程中，P2P平台并不穿透接触直接借款人，借款人仍然需要向趣店还本付息，再由趣店向P2P支付本金及费用。而且趣店仅部分承担违约损失的赔付义务。
在这种模式下，趣店还引入搏实不久前分析过的众安保险作为增信方，合作P2P平台同时购买保险，如果出现坏账，由众安支付给P2P平台，同时趣店支付给众安保险一笔存款作为保障金，当信贷全额偿还，存款将退回，而坏账可以先从保障金中扣除。截至2015年12月31日、2016年6月30日和2017年6月30日，趣店向众安支付的存款余额分别为5610万元、5230万元、2.05亿元。2016年和截至2017年6月30日六个月期间归还给趣店的存款金额分别为4450万元和3250万元，在2015年没有退还存款。
截至2017年6月末，这类资金获取模式占总额的33.5%，相比2014年的88.6%大幅减少。据搏实数据显示吗，趣店已于2017年4月停止与P2P平台等机构的合作。因为与P2P平台相比，其他渠道来源的资金成本更低，P2P平台的融资成本达12%，且面临的监管风险较大。
（四）趣店旗下两家线上小额信贷公司发放信贷
趣店于2016年5月成立了福州小额信贷公司，信贷额度30亿元；于2016年12月成立赣州小贷，信贷额度27亿元。据招股说明书披露，截至2017年6月30日，通过小贷公司放款占交易总额的23.1%。也就是说，趣店体系内具有直接贷款资格的仅为这两家小额信贷公司，而对于趣店快速增长爆发式的交易体量，单靠这两家小小的信贷公司是远远不能满足的，因此，上述三种资金来源也就成了趣店可持续发展的最关键原动力。
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六、搏实资本投研部观点
目前美股正处在牛市阶段，且美股互联网金融上市公司也不多，而中国互金企业的业绩和盈利则处于快速上升期，上市后股价的预期走势会有所期待。而对于中国互金行业来说，抓住这个千载难逢的时间窗口，受益匪浅，而若是错过这个机会，转瞬即逝。
对于没有上市的公司，这个行业已上市的企业对其的打击是碾压式的。拿电商来说，比如京东、阿里上市后，中国电商再想上市都是流血遍地、决一死战的，而随着像趣店这样饱受争议的企业上市，势必对于众多的互金公司产生影响。
不过，成熟资本市场看重企业基本面，只有经营情况一路向上，企业才能实现增值，在海外资本市场高度透明的信息披露制度下，中国金融企业会受到两方面的巨大压力，一是信息披露失真带来的监管性风险，第二是因为经营状况下降所带来的市场风险——做空机制。
我们不得不思考，趣店作为中国互金行业的代表究竟在海外能走多久，到底是膨胀的泡沫一时绚烂，还是能有核心的基石源远流长呢？搏实发现趣店招股说明书中风险提示多达50多项，中国互金企业的前景还有很大的不确定性。
而监管的不确定性其实是最大的风险。目前拟上市公司业绩增长所依赖的“现金贷”、“助贷”等模式都面临着一定争议，会否有相关监管政策落地，仍未可知。缺乏系统的监管规则是这个行业面临的最大问题。目前开展个人消费信贷的平台都没有相对应的牌照，并不是正规的持牌金融机构，大多是拿着小贷公司牌照开展消费信贷业务，并不归银监会和央行管辖，小贷公司牌照信贷对象要求是面向企业，开展消费信贷也超越了牌照限制。
趣店“现金贷”舆论问题发酵，使得不少同业公司也倍感压力。其实，现金贷在现阶段一定程度被妖魔化了，人们听到现金贷就不由自主地将其与“高利贷”、“暴利”相联系，这也是为什么有那么多声音在抨击趣店集团，但绝大多数人并未认真阅读过趣店的招股说明书。
同时，搏实想告诉大家，我们并不能把消费分期和现金贷简单归类成同一范畴，分期消费属于有场景的借款，能够清楚地知道借款用途，且小额分散、风险可控。相比而言，现金贷不可预知用途，因此给风险控制提供了很大的难度；另一方面，不是所有现金贷都带着不良底色。一般违规的现金贷利率高，借款周期短，商业模式通过高利润覆盖高坏账，长远角度来说，现金贷获取的客户会越来越劣质，坏账风险也会越来越高。而正规的现金业务，是低利润，借款周期相对较长，商业模式是通过金融科技风控能力，筛选出海量优质借款用户之后，累积成可观的利润，这项业务在市场上有着相当大的需求。
所以，合规的分期消费业务和现金贷是应该鼓励的，因为其增加了金融供给的主体，提供了金融服务，也能盘活资金，满足多方需求。对于以趣店为代表的的中国互金行业，有声音认为它会给圈子带来浮躁，给走得保守的企业带来资本和盈收的压力，但亦有投资者认为，谈不上浮躁，因为现在国内创新企业成长速度越来越快，趣店是这个环境下“快公司”的一个代表而已。因此，我们应当深入了解，合理看待，切莫因为舆论的风向标而望而生畏，在道德和商业的衡量前，做出客观的判断。
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